我要真 Bitcoin：比特幣 ETF「袋住先」

區塊鏈社會學 #136 2024.01.25

美國證券交易委員會（SEC）本月初終於通過比特幣現貨 ETF，就事件網上已有很多真知灼見，本沒想要參一腳評論，但好幾位讀者問到，我決定慢三拍地蹭一下這個過氣話題。

ETF 是三小？

比特幣和現貨是甚麼，就不在這裡討論了，簡單解釋一下 ETF，財經大佬們請別怪我班門弄斧，畢竟不能假定讀者都知道。

ETF 是 exchange-traded fund 交易所買賣基金，即監管機構允許在交易所公開買賣的開放式基金。ETF 可分為主動型和被動型，前者由基金經理挑選資產及決定佔比，後者純粹追蹤特定資產，或既定比例的一籃子資產，比如恆生指數、標普 500 等。主動型 ETF 賣的是基金經理的眼光，但被動型 ETF 只是冇腦地追蹤，為甚麼不直接買背後資產就好？為了方便。

比如說，Alice 看好恆生指數成分股（感謝為國捐軀），但要逐一購買很麻煩，而且資本不多，按比例計算下來很多碎股，加上成分股偶爾會調整，幾項因素加起來，讓購買變得困難，倒不如給點手續費，購買追蹤恆生指數的盈富基金（2800.hk）。

又例如，Bob 看好黃金，但保管黃金既麻煩又有風險，萬一移民或走難時更要隨身攜帶，於是寧可買黃金 ETF，有個記錄就好。

值得留意的是，同樣是選擇 ETF，但 Bob 的妥協程度跟 Alice 不一樣。Alice 付出的只是盈富基金的手續費，但 Bob 除了手續費，還放棄了自主保管金條。在 99.99% 情況，託管於 ETF 發行公司比較方便，除此以外沒有區別，但是萬一政權因為某個原因盯上 Bob，凍結其黃金 ETF 是彈指之間的事；但要充公 Bob 的金條呢，雖然強力部門可能一樣有辦法，但難度總會高一點。你或許會覺得，那不過是萬中有一（換言之香港有 700 個 Bob）的極端情況而已，但不要忘了，這些資產往往就是用來應付極端情況。

我膽小不敢舉例，讀者請自行想像假如 Bob 是被懷疑觸犯國安法的市民，或者被美國政府凍結資產的香港高官，應該選擇實金還是 ETF。

總算到正題了，比特幣現貨 ETF，就是追蹤比特幣價格的被動型基金，買它就「等於」買比特幣。以上引號，給的是那 0.01% 的例外，跟黃金 ETF 一樣，持有比特幣 ETF 得到託管之便的同時也是棄權——放棄直接持有的自主權。偏偏，無需中介，直接持有，正是以「A Peer-to-Peer Electronic Cash System」為白皮書點題的比特幣，打從開始就秉持的核心價值。

可想而知，比特幣 ETF 是多麼吊詭的一件事。

比特幣 ETF 是歷史的必然

就 SEC 應否批准比特幣 ETF 上市，主流意見傾向正面，甚至認為早就應該，只是彷彿跟密碼貨幣勢不兩立的 SEC 主席 Gary Gensler 擋路，比特幣現貨 ETF 才會拖到本月才通過，距離首個相關申請，於 2013 年由 Winklevoss 雙生兒提交，至今整整十年。話雖如此，這意見有多主流也不好說，畢竟那可能只是同溫層帶來的錯覺，要找到相反意見也並非難事，況且即使是 SEC 這次決議，委員會的投票結果也僅是 3:2 通過而已。

不過，與其討論 SEC 應否通過比特幣現貨 ETF，還不如說那是歷史的必然，通過只是早晚的事。我不是說因為去年法院要求重新考慮申請所以 SEC 必須通過，更不是要大談歷史決定論；我的意思是，在國與國的博弈遊戲中，由不得美國一直否決。

讓我們先來考慮「實體比特幣」i.e. 黃金，當初如何演化成為全球認可的價值儲存媒介。我不是經濟學家，歷史更是白痴，但可以從基本邏輯去推敲，是各國元首在聯合國通過黃金的地位麼？當然不是，黃金作為價值載體的歷史遠超民族國家的歷史，其地位是去中心地逐漸形成。

假設黃金先在 A 地小範圍取得共識成為價值載體，在 B 地還不值錢。一旦 A 地跟 B 地有了貿易往來，敏銳的商人就會以賤價從 B 地買入黃金，在 A 地高價賣出，不消一會，A、B 兩地的金價便會被拉至相若。同理，當 A、B 地進一步跟 C、D、E 等地產生商貿往來，「黃金時代」便逐漸形成，除非各地有原因也有能力禁制黃金。

很多人都會擔憂，萬一各國政府紛紛禁止，那比特幣豈不是歸零。我不會說這是杞人憂天，自己在最初接觸比特幣時，也不是沒想過這種可能。但是，要全世界的國家，或至少是幾大經濟體一同抵制比特幣，只會在剛起步時比較有可能；但既然是剛起步，各國政府連比特幣是甚麼回事都搞不懂，更遑論是立法管制。

隨著比特幣規模增長，各國聯手抵制比特幣的可能性越來越微。原因很簡單，如果 America 和 Britain 都抵制比特幣，那 China 為甚麼要一起抵制，而不去獨享比特幣交易市場這塊大蛋糕？就當 ABC 都抵制好了，那麼 DEF 等二線國家，XYZ 等蚊型小國，又怎會錯過這個爭取國際資金兼脫離美元魔掌的「黃金機會」？國與國之間的博弈，令名副其實「各自為政」的各國政府沒法禁絕比特幣，為的不是甚麼理念，而是自身利益。

拉回現實情況，強如中國，過去曾以各種形式打壓比特幣數不清幾次，結果前年還是透過中国香港打造「虛擬資產中心」（不然難道那是香港官員的自由意志嗎），推出比特幣 ETF 只是早晚的事。假如 SEC 本月初再一次否決比特幣現貨 ETF 申請，我不會很意外，但為免把國際間垂涎比特幣的資金拱手相讓，強如美國都難以一直否決下去。

英國、加拿大、星加坡等地對比特幣持正面態度，中国香港正在摩拳擦掌，美國更經已不情不願批出 ETF，各國政府可能聯手禁止比特幣的年代一去不復返，是 SEC 本月批准比特幣現貨 ETF 的劃時代意義，標誌著比特幣 too big to ban。

我要真 Bitcoin

另一點眾說紛紜的，是比特幣 ETF 對密碼貨幣總體發展是福是禍。

顯而易見，ETF 的好處是讓購買和「持有」比特幣的門檻大幅降低，讓陳太和小明都能買賣比特幣。不過，單考慮不想學習直接購買和持有比特幣的散戶並不足夠，也非重點；真正影響大局的是企業、機構和退休基金等傳統資金（old money）。

說到退休基金，我這個無業漢眼巴巴看著積存廿多年的「強逼金」卻沒法提取，想用來買一兩顆比特幣呢，又沒有這個選項，可憐得很。但是，假如香港也有比特幣 ETF，而政府又不強逼市民買港股救國的話，我會毫不猶豫以全數退休金買入比特幣 ETF，以比特幣儲存過往的勞動價值；到我 60 歲，如果政府還沒立法宣誓愛國才能提取「強逼金」，就能領回到時價格不知多少的血汗。我的退休金當然微不足道，但美國的退休基金，加上其他本來因為流程或法規而沒法直接購買比特幣的資金，卻是龐然大物，價格上有助比特幣做好，意義上有助公眾開始接觸比特幣。

然而，這真的就是走入民間，真的有意義麼？還是反過來，如反對意見認為，一股本來有望讓個體覺醒的力量，透過 ETF 被體制吸納，成為中心化金融的一部份？我們可以參考電郵的歷史。

已經徹底成為人類生活一部分的互聯網，起初也跟區塊鏈一樣，追求真正意義的分散。互聯網是個統稱，實際上是很多個分成不同層次的協議（protocol），比如底層的傳輸協議 TCP/IP、應用層負責處理郵件的 SMTP 和 POP3、檔案傳送的 FTP 等；當中，處理網頁傳送的 HTTP 大行其道，萬維網（world wide web，www）席捲全球，掀起 .com 熱潮，讓很多人把互聯網跟瀏覽網頁畫上等號。至於智能手機普及後，app 世代反過來開始不認識 HTTP 和 URL，那是後話了。

在那個美好、真正分散的年代，按照互聯網的理念，使用電郵是要自己動手做的，不，不是動手註冊帳號，是自己架 SMTP 伺服器、註冊域名、設定用戶名等，而我還沒說到，當時沒有雲，只有「鐵」（物理電腦）。往後的歷史，大家都知道了，當然是絕大部分人都嫌太麻煩太技術，Hotmail 和 Yahoo Mail 急速冒起，然後 Gmail 幾乎人人都有；至於大陸，則以 QQmail 為首，雖然很多人已經不用電郵了。時至今日，絕大部分人用的都是這些平台提供的服務，少數會為了公司品牌註冊域名，不過後台依然是由 Google、Microsoft、Proton 等提供的電郵服務，真正自己架 SMTP 的，恐怕只剩恐龍級別的原教旨主義者。

所以，開放、分散的電郵協議被體制吸納了麼？關鍵在於公眾有沒有選擇權，是還可以自己動手架設，只是為免麻煩選擇依賴其他服務商，還是整個協議已被體制騎劫，從此使用電郵只能通過少數與政府通力合作（把用戶郵件看光光）的服務供應商。以電郵而言，總體來說用戶還是有選擇的，個別國家除外。我還是重複那一句，快樂是選擇，選擇權是自由的體現。

電郵的發展史，很可能也將是比特幣發展的劇本，今天有多少人會自己註冊域名，他日就有多少人會自主持有比特幣。按照劇本，十年後，比特幣將變得人所共知，每個人都或多或少透過銀行、交易所、退休金等持有一點，但新一代將不知道它的初心是貨幣民主化，大費周章設定錢包甚至節點來持有比特幣，成為榕樹頭講古佬繪型繪聲描述的傳說。至於關鍵，自主持有比特幣的選項，我相信技術上還會存在，但關鍵中的關鍵，現實上有幾多人在乎，那將是財經演員和公共知識份子之間，圈養與闖蕩之間，體制與個體之間的相互角力。我不知道結果，但清楚自己該做甚麼。

比特幣 ETF 是體制拋出來回應民間的「袋住先」方案，最終會成為魔鬼之吻，把比特幣吸納甚至殺死，還是幫助公眾接觸比特幣，讓區塊鏈大規模走入民間，視乎有多少人堅持初心：我要真 Bitcoin。

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p.s. 下月讀書會將於 2 月 5 日台港時間 19:00 舉行，我們會一起聊聊讀《心》的感想。